预计2022年房地产融资政策仍将延续“保持收紧”和“边际放松”的特征

政策走向

审慎管理主线不变，边际放松适度回调

全年围绕“房地产金融审慎管理”这一主线，同时利用“打补丁”与“修正”进行完善，形成了既抑制房企过度借贷、又满足合理融资需求的政策体系。“补丁”政策主要在上半年释放，如3月银保监会要求加强经营贷的管理，严防经营贷违规流入房地产领域，同时多地下发文件要求严查经营贷流向;5月基金业协会叫停了基金子公司对房地产的非标融资项目等，均是之前融资严管政策的延续和补充。

上半年的收紧态势成效显著，但由于部分金融机构存在政策误读的情况，因此在让一批问题企业风险暴露的同时，也误伤了一批正常经营的企业。下半年的政策做出了及时响应，以调整、修复、矫正为主，对融资进行弹性回调的指导，如倡导金融机构满足房企合理融资去、鼓励收并购类债券发行等，均释放了融资边际放松的积极信号。年末融资规模触底回暖表明修复类政策已经起效，因此预计2022年房地产融资政策仍将延续“保持收紧”和“边际放松”的特征，以期在压缩行业杠杆水平的同时，满足维持行业平稳发展的资金需求。

融资规模

月度融资前松后紧，全年总额大幅收缩

2021年1-12月，房地产行业共实现非银类融资17652.2亿元，同比下降26.3%，行业融资收紧态势显著。其中信用债全年融资5490.3亿元，海外债发行2682.9亿元，信托融资5452.7亿元，ABS融资4026.3亿元。信用债、信托成为融资主力渠道;除ABS外，其余融资渠道同比均出现不同程度下滑，导致总规模出现大幅下降。

从单月情况来看，2021年上半年走势与上年同期相近，开年融资情况良好，其中1月融资2664.6亿元，占到全年的15.1%，为年度最高，二季度进入平稳期;上半年融资总额占到全年的62.9%，高出上年同期近12个百分点。

6、7月再度出现年度融资小高峰，但受8月头部房企流动性风险事件影响，市场对行业信用开始持审慎态度，导致当月融资规模断崖式下跌至千亿左右，环比几近腰斩，房企融资提前入冬。

9月开始，房企海外债市场出现大幅波动，海外评级机构连续下调房企级别或展望，导致投资者信心严重不足;金融机构存在对前期信贷政策的误读，导致信贷端处于过度收紧状态;同时经营端受预售资金严监管、销售下行影响，经营性资金回笼速度放缓，部分房企陷入流动性危机。多重因素叠加下，行业信用快速消退，10月融资规模再度对折，仅实现融资532.0亿元，为1月的20%。

10月开始监管连续发声，称应满足房企合理融资需求，同时释放多项边际利好政策。受此影响，融资压力得到部分缓解，特别是信用债发行快速回升，及时弥补了融资缺口。11、12月融资规模触底回暖，但仍未破千亿。8-12月5个月共融资3031.0亿元，仅占全年总额的25.6%。

从同比增速来看，行业融资规模自3月起即为负增长，其中11月达到谷底，同比下滑71.6%。

无论融资总额还是增速，均已在四季度内触底，随着政策的清晰、违约房企的出清，行业融资规模将在2022年进入新的稳定区间。

融资结构

信用债类韧性不减，海外债及信托下滑

2021年全年房地产行业信用债发行规模为5490.3亿元，同比下降13.1%;占总融资规模的31.1%，较上年上升4.7个百分点;平均发行期限3.35年，其中发行期在3年以上的占比51.3%。从单月来看，3、4月份为年度发债高峰，10月探底，同比大幅下降56.9%;随后快速修复，至12月融资同比仅下降约3个百分点。信用债的发行主体以央企、地方国企为主，占全年发行额的75.5%，信用级别相对较高;同时面向信用债的边际放松政策力度较大，因此这一渠道在融资紧缩的环境下依然表现出了较强的韧性和融资能力。

海外债全年发行规模为2682.9亿人民币，同比大幅下降40.9%;占总融资规模的15.2%，较上年下降了3.8个百分点;平均发行期限2.99年，其中发行期在3年以上的占比50.2%。海外债1月爆发式发行，但2月即遭遇首家头部房企违约，导致境外融资迅速冷却，全年发行额在低位运行，四季度更为惨淡，月度发行数量均为个位，同比下滑均在70%以上。9月起海外债市场出现大幅波动，截至目前，尚有债券在存续期的93家房企中，有17家海外信用评级已降至CCC或相同等级及以下。境外投资人失去的信心短时间内无法修复，海外债发行的低迷态势将持续一段时间。

信托全年融资规模为5452.7亿元，同比大幅下降40.9%;占总融资规模的30.9%，较上年下降了7.7个百分点;平均发行期限为1.64年。信托融资的相关政策持续收紧，融资额一直处于下滑态势，2月起同比持续为负。

ABS全年融资规模为3850.9亿元，同比上升4.6%，是唯一正增长的融资渠道;占总融资规模22.8%，较上年上升6.7个百分点;平均发行期限为3.56年。

从单月来看，1-7月ABS融资发行火热，有4个月单月同比增速超100%。从结构来看，供应链ABS为最主要的产品类型，占总发行额的53.0%;其次为CMBS/CMBN，占比26.9%;购房尾款、保障房、类Reits合占20.1%。8月之后ABS发行急速转冷，主要因为ABS的发行存在将财务杠杆向经营杠杆转移、有息债务从表内向表外转移的嫌疑，因此监管收紧审批力度，持续大半年的ABS热潮退去。11月起，上交所信息显示已有多项资产支持计划得到回应，部分新计划为“通过”状态。ABS新增项目发行蓄势待发。

整体来看，信用债、ABS有望延续年末回暖趋势，再度成为房企较为稳定的融资渠道;海外债、信托短期内修复力度不大，融资能力有所减弱。

融资利率

平均利率均有下调，融资成本持续降低

2021年1-12月行业平均融资利率为5.54%，同比下降0.76个百分点。受宏观货币信贷环境相对稳健的影响，行业融资难度虽有上升，但融资成本出现小幅下降。其中信用债平均利率为4.31%，同比下降0.14个百分点;海外债平均利率为7.63%，同比下降0.80个百分点;信托平均利率为7.30%，同比下降0.29个百分点;ABS平均利率为3.95%，同比下降0.67个百分点。12月央行降准降息，再次释放信贷宽松信号，未来资金成本有望进一步下降。

信用风险

大型房企出险增多，违约触发因素多样

据统计，2021年发生违约风险事件的房企有12家。理财产品违约、美元债违约、信托违约成为触发违约的主要因素。另有7家企业虽未发生实质性违约，但存在进入债务展期程序、或有商票到期拒付等潜在违约事件。受政策、市场等因素影响，2021年出险房企呈现大型房企增多、违约因素多样的特点。

由于前期市场波动已经铺垫了下行预期，部分房企开始通过资产变现、股权融资、股东借款等手段积极化解风险，金融机构、监管也已形成相应的风险处置原则和路径，预计年内出险企业的数量和频率将有所降低。

到期债务

开年即是偿债高峰，海外债信托到期承压

截至2021年12月31日，2022年将有6589.4亿元债券到期，其中信用债占比47.0%，海外债占比53.0%;海外债偿债高峰集中在上半年，信用债集中在3-9月。海外债主要以借新偿旧形式置换到期债务，而近期发行低迷导致房企需动用自有资金偿债，部分房企将面临较大的流动性风险。

此外，2020年信托发行规模为9231.0亿元，平均发行期限在1.6年左右，2022年同样面临较大的偿还压力。

未来展望

审慎管理边际调整，融资表现两极分化

从房地产金融政策来看，近期召开的中国人民银行工作会议指出，2022年稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性。要稳妥实施好房地产金融审慎管理制度，更好满足购房者合理住房需求，促进房地产业良性循环和健康发展。为了体现“稳妥”要义，房地产金融审慎管理会做出适当的边际调整，更多体现为各地、各金融机构在执行房地产金融审慎管理时，会考虑过渡期，不再层层加码。

从融资渠道看，信用债受政策边际利好带动，将继续维持当前回暖状态;海外债市场仍需一段时间消化积累的风险，短期内无明显增长动力;信托受政策制约、市场波动等因素影响，回弹空间同样有限。

从不同企业看，融资表现将两极分化。随着这一轮行业调整，一方面各房企风险化解能力、稳健经营能力得以展现;另一方面，在经历了上年的集中违约后，投资者风险厌恶情绪加重。因此，预计资金流向将出现两极分化情况：资金更多地向财务稳健、信用等级较高的优质企业归集，而中小型房企、经营激进的企业的融资空间可能受到进一步压缩。

关键词： 问题企业 资金需求 融资规模 海外债